Vor wenigen Jahren war der Schweizer Pharmamulti das Aushängeschild der Branche – ein solides Management, eine gut funktionierende Produktpalette und eine gute Positionierung in zahlreichen Märkten. Leider hat sich das Bild – vor allem was die Produktepalette angeht – deutlich verschlechtert. Novartis kämpft mit der sog. Patentklippe – während ältere, ertragreiche Medikamente ihren Patentschutz verlieren und durch Generika konkurrenziert werden, fällt es dem Konzern schwer, neue Blockbustermedikamente auf den Markt zu bringen. Das jüngste Beispiel dieser derzeit etwas enttäuschenden Produktentwicklung ist das Präparat „Serelaxin“. In der wegweisenden Phase-III-Studie hat der Wirkstoff den primären Endpunkt einer Reduzierung der kardiovaskulären (KV) Todesfälle bei Patienten mit akutem Herzversagen verfehlt – immerhin hatten Analysten im Schnitt mit einem Umsatzbeitrag von USD 550 Millionen bis zum Jahr 2025 erwartet. Ein nennenswertes organisches Pharmaumsatzwachstum – und darin sind sich die meisten Analysten einig – ist in den kommenden Jahren nicht zu erwarten. Die auslaufenden Patente lassen den Umsatz erodieren, was von den neuen Präparaten gerade so aufgefangen werden kann. Die UBS rechnet beispielsweise im Pharmasegment mit einem organischen Wachstum von jährlich gerade 1.3% zwischen 2016 bis 2021. Allerdings könnte sich das Bild – auf Konzernebene und in der Pharmasparte – deutlich aufhellen, wenn vor allem das seit 2015 vertriebene Medikament „Entresto“ (zur Behandlung von Herzinsuffizienz) eine höhere Akzeptanz findet oder der Turnaround bei der Augenheilsparte Alcon schneller und umfassender vonstattengeht, als bisher erwartet wird. Unter dem Strich erwarten wir, dass Novartis wahrscheinlich schon in diesem Jahr den Umsatz stabil und im kommenden Jahr steigern kann, womit das Schlimmste überstanden sein dürfte. Für zusätzliches Wachstum ist aus unserer Sicht nötig, dass sich Novartis von Aktiven trennt. Neben der Augenheilsparte Alcon werden auch die Roche-Beteiligung oder das Consumer Joint Venture (über eine Put-Option kann Novartis aussteigen) als mögliche Veräusserungsziele genannt. Wir halten dies aber für Unwahrscheinlich, da mittlerweile alle Vermögenswerte einen Gewinnbeitrag leisten. Die UBS schätzt, dass die Veräusserung der oben genannten Aktiven den Gewinn um gesamthaft 15% schmälern würde. Wir gehen davon aus, dass die Talsohle bei Novartis (was die Profitabilität betrifft) 2017 erreicht wird und sich die Lage danach wieder aufhellt. Die Börse preiste dies Ende 2016 in den Aktienkurs ein, wodurch das weitere Abwärtsrisiko minimal erscheint. Das grösste Risiko liegt in den USA, wo sich Präsident Trump nach wie vor mit Details bezüglich seiner Pläne für die Medikamentenpreise zurückhält.
Konklusion:
Wir hatten Novartis vor über einem Jahr von unseren Beobachtungslisten gestrichen. Mittlerweile scheint das Schlimmste überstanden. Ein Einstieg auf dem ggw. tiefen Niveau erscheint attraktiv.
