Sind die Schulden der Staaten überhaupt tragbar?
Die Europäische Zentralbank (EZB) hat das Pandemie-Notfallprogramm (Pandemic Emergency Purchase Programme; PEPP) noch stärker ausgeweitet als erwartet. EZB-Chefin Christine Lagarde teilte an der turnusmässigen EZB-Sitzung in der vergangenen Woche mit, dass das PEPP um EUR 600 Milliarden auf insgesamt EUR 1.35 Billionen ausgeweitet wird. Am Markt hatte man „nur“ mit einer Erhöhung um EUR 500 Milliarden gerechnet. Darüber hinaus wurde die Laufzeit des Programms um ein halbes Jahr bis mindestens Ende 2021 verlängert, wobei sich die EZB offenhielt, das Ende des Programms notfalls zu verlängern, bis die Pandemie beendet ist. Hervorzuheben ist vor allem, dass Christine Lagarde die Flexibilität des Programms betonte, womit sie deutlich macht, dass die EZB vor allem die krisengeschüttelten südeuropäischen Länder in Schutz nehmen wird. Denn durch die Flexibilität des PEPP werden die Vorgaben des „normalen“ Wertpapierkaufprogramms der EZB (Public Sector Purchase Programme; PSPP) ausgehebelt. Gemäss den dort festgesetzten Limiten dürfte der Aufkauf italienischer Anleihen nur 17% der Gesamtsumme entsprechen. Dank PEPP liegt der Anteil aber bereits bei 21.5% oder EUR 37 Milliarden. Bei „stabileren“ Staaten, wie beispielsweise Deutschland, hält sich die EZB hingegen eng an den gesetzten Kapitalschlüssel. Zugleich möchten wir darauf hinweisen, dass die Erhöhung des PEPP weniger als vorausblickende Aktion zu werten ist, sondern vielmehr als eine Anpassung an die wirtschaftliche Realität verstanden werden muss. Das ursprüngliche PEPP wurde im März dieses Jahres aufgelegt, als die Pandemie Europa mit voller Wucht traf. Die EZB wollte mit aller Macht verhindern, dass die Märkte aufgrund der explodierenden Staatsdefizite austrockneten. Nur müssen die Staaten, um den konjunkturellen Flurschaden der Pandemie zu reparieren, deutlich mehr Schulden machen, als noch im März erwartet. Allein in diesem Jahr werden die europäischen Staaten Papiere im Volumen von EUR 1‘000 Milliarden bis EUR 1‘500 Milliarden ausgeben. Die Gesamtverschuldung der Eurozone dürfte in diesem Jahr von 86% auf 102.7% der Wirtschaftsleistung ansteigen – dies sind gut 10 Prozentpunkte mehr als auf dem Höhepunkt der Eurokrise. Allein die italienische Verschuldung wird 2020 von 135% auf gut 159% regelrecht explodieren. Sollten dereinst auf Investorenseite Zweifel aufkommen, ob diese Schuldenlast tragfähig ist, droht Europa eine neue Zerreissprobe. Wie von uns bereits erwartet, nimmt die wissenschaftliche Diskussion über einen Schuldenschnitt für europäische Staaten bereits Fahrt auf. Allein der Aufkauf von Staatsanleihen durch die EZB wird dieses Problem nicht lösen. Wir halten es für zunehmend realistisch, dass die EZB dereinst noch weit über das heutige Stützungsmass hinausgeht und auf die Tilgung und Zinszahlung verzichtet oder die Anleihen gänzlich annulliert.
Konklusion:
Wir rechnen damit, dass in wenigen Jahren ernsthaft über einen Schuldenschnitt für krisengschüttelte europäische Staaten diskutiert wird. Denn bereits heute sind die Schulden kaum tragfähig!
